(1)10-12月期の実質経済成長率は年率12.7%にのぼったが・・・

215日、202010-12月期の国内総生産(GDP)速報値が発表された。実質経済成長率(年率)は12.7%と、7-9月期の22.7%増に続き大きなプラス成長となった。成長率は、市場の予測を上回り、これを受けて株価は上昇し、日経平均は19908月以来30年ぶりに3万円台を回復した。

もっとも、この数字は、多くが指摘する通り見かけほどバラ色でない。まず昨年7-9月期、10-12月期の高成長は、4-6月の年率▲29.3%もの大きなマイナス成長の反動増である。その証拠に、昨年10-12月期のGDP水準は、名目も実質も、201910-12月期の水準に全く及ばない。

2に、昨年の7月から11月頃は、コロナ感染者が減少し、世には楽観が広がり、多くの国民がGo Toキャンペーンに浮かれていた。案の定、11月下旬以降、感染者数が拡大し、年末にはGo Toキャンペーンが停止し、今年初には緊急事態宣言が発出され、経済には再び急ブレーキがかかった。20211-3月期の経済成長率は、再び大きなマイナスになるであろうとの予測が一般的である。

しかし、多くの機関が、本年4-6月期以降、ペントアップ需要も得て、日本経済は力強い成長を続けるとのピクチャーを描いている。6月頃までにワクチン接種が進み、その後は感染が収まり、重症化比率も低下し、人々の生活が正常化するとの期待である。さらに7月下旬からはオリンピック開催により、さらに経済が活気づくという展望である。やや楽観的過ぎるとも思えるが、希望を含めそうなることを期待したい。

そして多くの機関が、年度の実質経済成長率は2020年度に▲5%程度に落ち込んだ後、2021年度以降は4%程度に上昇すると予測する。2020年にこれほど厳しい経験をした後であるから、いわゆる「V字回復」を望みたくなるのは当然である。

しかし、昔とった杵柄(筆者は30数年前にはシンクタンクにて、毎日経済予測に明け暮れていた)で、四半期GDPの数値をいじってみると、2021年度の経済成長率が大きなプラスとなるのは、難しいのではないかと感ずる。以下理由を述べる。

(2) 2021年度の高い経済成長率はそう簡単ではない

1に、20211-3月期のGDPが減少すると、2021年度の経済成長率への下駄(前年度最終四半期/前年度平均)は縮小する。筆者の試算では、2021年度の実質経済成長率への下駄は、景気回復過程としては小さい+1.0%に留まる。これは、仮に20214-6月期以降、経済成長が見込めなければ2021年度経済成長率は1%に留まることを意味する。4-6月期以降、どれだけ成長を加速できるかが鍵となる。

2に、成長のエンジンをどう考えるかである。短期の経済成長力予測においては、通常、需要項目別に数値を推計してそれを足し合わせて予測を作る。個人消費や設備投資、輸出などを予測し、シナリオを描く。その際、個人消費や設備投資は2020年度に皆落ち込んでいるので、2021年度にその反動でV字回復するとみるのが普通である。それを否定するわけではないが、GDPは生産面(供給面)の制約を受けることも忘れてはいけない。現時点では、需要水準が供給能力を大きく下回り需給ギャップが拡大しているので、4-6月以降その需給ギャップが縮小する形で経済成長が実現すると考えることができる。しかし、いくらペントアップ需要を見込んでも、潜在GDP(供給力)を上回って需要だけが突き抜けていくと考えるのは無理がある。

(3) 20132019年の供給能力のトレンドから観たGDP水準との対比は?

上記の観点で、供給能力を考えて経済予測を作るには、労働力、資本ストック、技術進歩などから潜在GDPを推計し、需給ギャップを計測しながらGDPの予測値を見なければならない。そうした膨大な作業はシンクタンクに任せるが、個人営業の筆者は、もっと簡便な方法で予測シナリオを考えてみたい。

簡便法として、201319年のアベノミクスの下での良好な経済におけるGDP水準を日本経済の生産能力の天井近くとみて、その傾向線(トレンド)をそのまま20231-3月期まで伸ばして潜在GDP水準を測り、それとの対比で実際のGDP水準を見てみた。これが図表1である。201319年は日本全体では人手不足の状況にあり、この6年間は実際のGDPは概ね潜在GDPの天井付近で動き、需給ギャップはゼロ近傍であったと仮定している。ちなみにこの間(20131-3月期~201910-12月期)の実質経済成長率は年率0.73%、名目経済成長率は年率1.54%であった(図表2)。2019年まで、与党はアベノミクスの成功を誇っていたが、実は高々1%内外の経済成長しか実現できていなかったのである。
GDPトレンド図
(4) 2022年度末までのシナリオ

今後ワクチン接種が進み、4-6月期以降経済活動は徐々に正常化していくであろうが、2019年以前のbeforeコロナの経済社会がいきなり戻るわけではない。また、スペイン風邪などの過去の感染症を見ても、今年も秋頃から再び感染者数が拡大し、再び経済活動が停滞する懸念もある。おそらく、経済社会が真に正常化しbeforeコロナの水準を取り戻すのは、早くても2022年度末頃ではないだろうか。仮に20231-3月期に、2019年以前のトレンドを伸ばした潜在GDP水準に達すると仮定すると、その為には20214-6月以降8四半期、実質経済成長率は年率3.86%、名目成長率は年率5.02%も増加し続けねばならない計算となる(図表2)。これは、容易なことではないであろう。
水準復帰ペース表
 このシナリオに基づき、20212022年度の経済成長率を試算したのが図表3である。実質経済成長率は2021年度3.7%2022年度3.8%であり、一般的な研究機関の予測や政府経済見通し(20201年度4.0%)よりも低い。しかも、この試算は、「20231-3月期に潜在GDPの上限を取り戻す」、すなわち「完全雇用、設備のフル稼働といった状況に至る」という、かなりハイペースでの復興を前提にした上での推計値である。
年度成長率試算表
 またこの試算では、産業構造が変化しないことを前提にしている。しかし、実際には旅行、運輸、飲食、対人サービスといった21世紀の経済での稼ぎ頭は、コロナ禍により市場をかなり縮小させている。ITや医薬・衛生、巣籠り関連消費産業、などは業績を伸ばしているが、前者のコロナ禍によって縮小した市場を補うのはなかなか難しい。もし補えないとすれば、前述の潜在GDPの天井が、図表1より下がり、今後の経済成長率はさらに下がることになる。

2021年度、2022年度は3%以上の経済成長を見込める」という展望は、2020年の経済停滞を考えると一見もっともらしいが、実際に数字をいじってみると、存外容易ではないようである。(了)